Brookfield 的 Connor Teskey 談 AI 基礎建設的真正瓶頸

Brookfield Asset Management 執行長 Connor Teskey 認為，制約 AI 建設的真正瓶頸既不是資金，也不是需求，而是能否準時交付電力與資料中心容量的營運執行力。在接受 Goldman Sachs 的 Alison Mass 的 34 分鐘訪談中，他把大部分時間花在支撐這個論點背後的能源與基礎設施投資主軸，之後才談到 Brookfield 透過 Oaktree 擴張信用業務、私募另類資產的成長展望，以及他本人接班執行長一職的過程。訪談中關於 AI 的討論份量不小，但都鑲嵌在一個更大的論述裡：電力稀缺。Teskey 說，這個問題在 AI 出現之前就已存在，而且會比 AI 活得更久。

Teskey 掌理 Brookfield 能源業務約十年，如今在資產管理執行長職務之外仍繼續帶領這塊業務；執行長一職他是從 Bruce Flatt 手上接下。Mass 在訪談中將 Brookfield 定位為管理約 1.3 兆美元資產的機構，橫跨基礎設施、再生能源、房地產、私募股權與信用。讀者讀完後應該能掌握：Teskey 用來分析電力的供需框架、他為何認為歐洲 AI 建設的錨定者會是主權國家而非超大規模雲端業者、催生 Oaktree 交易的「自建或併購」邏輯，以及他自述的投資哲學——在高信心時出手，而不是等到完全確定。

瓶頸在執行，不在資金或需求

Teskey 的核心主張是，市場誤讀了 AI 基礎設施的風險。他說，關於模型效率提升、或某家超大規模雲端業者放棄「數千筆資料中心租約中的某一筆」這類新聞標題會帶動價格波動，但實體的供需失衡遠大於任何單一公告。需求遠高於可供應的供給，因此即使需求成長停滯甚至下滑，電力與基礎設施投入品的供應商仍會面對巨大的缺口。

「需求在這上面，供給在這下面。所以，即使需求成長放緩、即使停滯、即使下滑，對這些資產的供應商來說，仍然會存在巨大的供需失衡。」

在他看來，真正稀缺的投入是執行能力：土地開發、電網併接、電力供應建設，以及營運一座具備備援能力的大型超級工廠。他說，資金和需求都不缺，市場正逐漸向同時能帶來資金與營運能力的公司傾斜。他也坦言，這些專案規模龐大、需要紀律，資金要歷經數十年才逐步投入。

電力稀缺早於 AI，如今已成成長的頭號制約

Teskey 把電力供需失衡的起點追溯到 2010 年代末，成因是再工業化與電氣化，而不是 AI。他說，AI 只是把一個原本就足以支撐數十年需求成長的失衡進一步放大。他如此描述這個轉變：五年前，電力是人人視為理所當然的東西；如今，它已是大型企業與國家追求成長時最大的單一瓶頸。

他描述了 Brookfield 賣電方式的兩項變化：

• 買方愈來愈精明。 電子本身是大宗商品，但交易對手現在要的是特定形狀、特定地點、特定來源、特定時長的電力。
• 供應商走向集中。 大型用電戶愈來愈偏好少數具規模、有準時且不超支交付實績的供應商，而不是數千家可能延誤工期的小供應商。超大規模雲端業者承擔不起資料中心蓋好了、電卻還沒到的情況。

客戶結構已經翻轉。十年前，Brookfield 的電力主要賣給公用事業與政府；如今多數直接賣給企業，合作關係也從個別合約走向全球框架協議。Teskey 說，交付的確定性比電力價格多爭一點更值錢。他也點名儲能是能源業務中成長最快的區塊——這與五年前的情況正好相反——因為儲能可以抵銷低成本再生能源的間歇性。

歐洲的 AI 建設將由主權國家錨定，而非超大規模雲端業者

Teskey 從需求來源對比這兩個地區。美國的建設動能來自全球最大科技公司群聚本土，因而產生企業需求。歐洲缺乏這種本土大型科技公司的群聚，於是兩股力量補上缺口：一是向全球擴張的美國超大規模雲端業者，二是扮演後盾的民族國家。

他稱後者為「主權 AI」。他給出的邏輯是：AI 本質上是一種生產力工具，各國政府不願本國人民在取得這些效益上落後。Brookfield 已在法國、瑞典與卡達簽署協議，支撐 AI 基礎設施建設的初始承購方是主權國家，而非超大規模雲端業者。他說，這種需求模式在美國與亞太以外更為普遍——那些地方沒有本土的全球科技龍頭。

商業理由取代了氣候理由，而 Brookfield 從未為此折價

被問到再生能源的投資主軸是否改變時，Teskey 說，做法一直是商業導向。Brookfield 不做技術押注，而且據他所說，從未因為一項投資的減碳或能源轉型效益，而接受哪怕一個基點的報酬折讓。公司的立場是：具吸引力的風險調整後報酬與社會效益可以並存。

改變的是需求面：電力成了成長的關鍵投入，而且帶有稀缺性。他明確表示，這不是氣候理由被重新定價，而是客戶與電子周邊市場結構的改變。

買下 Oaktree，是因為信用已成核心支柱，自建太慢

Teskey 說，Brookfield 每一項成長決策都是「自建或併購」的取捨，預設偏好自建，因為成本較低，而且能打造出完全符合需求的樣貌。花 20 年建立基礎設施業務的 Sam Pollock 就是他的例子：Pollock 會用內部資源從頭打造新策略，而不是去併購。Oaktree 是例外，因為要複製一個市場領先的信用業務得花 10 到 15 年，而 Brookfield 判斷信用正成為私募市場的核心支柱。

這筆交易的起點是一則具體軼事。Teskey 當年還是多倫多的年輕私募股權副理時，被要求評估對另一家需要資金的資產管理公司的投資。他以 Brookfield 自身的商業模式為基準情境來理解這家標的公司，這個過程也讓團隊開始把公開上市的另類資產管理公司列為同業比較物件。2018 年初，團隊得出結論：Oaktree 的股價並未反映其業務品質與長期獲利潛力。Teskey 提議買進股票；Bruce Flatt 則建議採取更具策略性的做法。團隊於是擬定計畫，與創辦人及現有經營團隊合作將公司私有化，約 12 個月後、也就是 2019 年完成交易。

投資哲學：在高信心時出手，而非等到完全確定

Teskey 提出三項原則。第一，不要想成為萬事通；優秀的投資人知道資訊在組織裡的哪個位置，並把它拉進來。第二，接受沒有什麼是確定的，一旦結果極可能發生且大致可控，就該有信念地投資。

「如果你試圖排除每一個風險、把每個變數都變成絕對確定，你會擁有完美的紀錄，但你一筆投資都做不成。」

第三，簡化。Brookfield 投資的都是規模極大的事業，工作重點是找出少數幾個關鍵價值驅動因子，知道自己對哪些有強烈看法、哪些是自己能掌控的。他要的是有下檔保護、非對稱的報酬結構。

在流程上，Brookfield 的案源開發、執行與營運都採分權方式，每個地區、每個資產類別都有專屬的在地團隊，但資金配置由中央委員會決定，Teskey 是委員之一。他說，他很少質疑投資假設，那交給專家，他在委員會的貢獻主要放在策略上。他對「永遠比競爭對手聰明」這種優勢持懷疑態度，更偏好結構性、可長可久的優勢，讓公司能大規模且穩定地部署資金。

另類資產成長還有第二具引擎：財富管理市場

Teskey 預期另類資產的配置在機構與個人市場都會持續成長。他估計機構配置比重目前在中 teens（約 14% 至 16%）的百分比區間，長期可能達到 20% 至 30%；個人市場——高資產人士、壽險與年金持有人、401(k) 與退休儲蓄族——則只有 2% 或更低。他稱這是結構性趨勢而非一時風潮，理由有三：一是私有化帶來的報酬溢價加上溫和的流動性溢價，且相對於日益波動的公開市場更穩定；二是分散投資到更晚才上市的公司，以及集中在私人手中的產業；三是私募資本與那些多年不產生收益、之後卻能現金流長達數十年的資產高度契合。

他以大型基礎設施為例：一個專案要花二到五年興建，之後產生四、五十年的現金流，這種資產放在每季申報的框架裡並不合適。他預期這條成長曲線會隨市場與產品績效起伏，但方向是確定的。

接班是三年的過程，頭銜改變的影響不大

Teskey 說，從 Bruce Flatt 交棒的過程是有條不紊、循序漸進的；Flatt 建立了這家公司，目前仍掌理 Brookfield Corporation。交接在 2026 年初對外公佈頭銜之前已進行三年，且很可能還會持續數年。他提到，訊息是在週三公佈，接下來那個週一和週五感覺沒什麼不同。他歸功於 Brookfield 資深導師制與及早賦予責任的文化，並說適度的不安全感能讓領導者保持敏銳。對於自己比同職位的同儕年輕約十歲，他說 Brookfield 刻意讓資歷與年輕活力混搭，一方面是為了帶進新視角，另一方面也因為公司很大一部分員工都很年輕。

他說，Flatt 給他最有用的建議，是關於接班本身：不用擔心自己是不是對的人，那是他們的選擇，不是他的——真正的問題是他想不想要這個職位、是否願意投入數十年。Teskey 說，這句話當下讓他慢下來思考，如今他自己也會用這句話。

結語

整場對話有兩條線彼此拉扯。Teskey 主張，即使 AI 需求停滯或下滑，電力失衡仍會持續——這是在押注再工業化與電氣化的永續性，而不是押注任何模型的發展藍圖。但同一家公司卻在法國、瑞典與卡達簽下以主權國家為錨的 AI 交易，而這些交易中承購方的付費意願，建立在對生產力取得管道的政策判斷上，而非已被驗證的算力經濟效益。尚未解答的問題是：這些主權需求之中，有多少其實是在為 Teskey 口中「不需要 AI 也能成立」的同一個失衡背書。值得追蹤的是：主權 AI 模式是否會擴散到歐洲與波斯灣以外，以及 Brookfield 的分權團隊擴張到 50 個國家之際，其集中式的資金配置能否跟上腳步。